Financial Intermediation and Delegated Monitoring - 5

The Review of Economic Studies, Vol. 51, No. 3 (Jul., 1984), pp. 393-414 (22 pages) https://www.jstor.org/stable/2297430

5. Comparison with Leland-Pyle (1977) results

• L-P
  • 사전(ex-ante) 정보 비대칭을 다룸
  • 기업가가 투자자들보다 더 많은 정보를 보유
  • 이는 역선택 문제를 야기함
    • 안좋은 프로젝트가 주식을 더 많이 발행함…!
• 이 논문의 모델
  • 사후(ex post) 정보 비대칭을 다룸

Leland-Pyle (1977) 논문에서…

L-P 모형은 기업가가 다른 자산에 투자하거나, 자신의 프로젝트 지분을 유지하는 등의 내생적 선택을 할 수 있게 설정한다.

기업가가 일정 부분 지분을 보유하는 행위 → 비용이 수반되는 신호

여기서 ‘신호’는 프로젝트가 실제로 얼마나 가치 있는지에 대한 사전 지식을 시장에 보여주는(전달하는) 행위를 가리킨다.

즉, 가치가 높으면 안 팔 것이다!

이는 위험회피적(risk-averse)인 기업가가 결국 “프로젝트 특유의 위험(project-specific risk)”을 일부 떠안게 되기 때문에 비용이 발생한다.

금융중개기관이 기업가들의 사전 정보를 수집하고 이를 바탕으로 증권을 매수한다면, 개선된 위험분산(risk-sharing)을 제공할 수 있다고 제안

중개기관이 투자자들의 정보 수집과 비교하여 비용 절감을 포착하거나, Grossman-Stiglitz(1980)와 Chan(1983)이 분석한 정보 부족 문제를 해결하기 위해 이 작업을 수행할 수 있다.

기업가가 자기 지분을 늘리면서 프로젝트가 좋다는 것을 보여주는 시그널을 중개기관이 여러 기업가들의 정보를 미리 취합해서 전체 포트폴리오에서 지분을 늘리도록 하는 방식으로 시그널이 나타날 수도 있음.

→ 이런 시그널이 만약 기업가 개인이 내는 시그널 보다 비용이 적게 든다면 중개기관의 존재가 가능함.

L-P signalling model

• 가정
  • 평균 수익률을 기업가만 관측 가능
  • $\sigma ^2$의 분산을 갖고 있는 정규분포 (잘 알려져 있음)
  • 투자자, 기업가 모두 exponential utility (constant absolute risk aversion)
  • 기업가의 선호도는 상식적
  • 거래되는 증권 → CAPM과 공개된 정보를 이용해 시장에서 평가됨
    • 잘 알려진 정보는 반영 되어 있고, specific risk는 반영되어 있지 않음
  • 수익이 independently, identical하고, market portfolio에 독립적이다.
    • market portpolio에 상관관계가 있다는 것으로 확장할 것이다.
  • 섹션 4의 결과가 L-P 모델로 이어진다는 것을 증명합니다.
• 기업가는 자신이 가진 비공개 정보를 시장에 신뢰성 있게 전달하기 위해, 위험 프리미엄이 필요 없는 무제한책임 부채와 시장 가격에 따른 주식 발행, 그리고 시장 포트폴리오 거래 등을 활용합니다. 그러나 이러한 신호 메커니즘은 기업가가 원—래 다각화할 수 있었던 특정 위험을 직접 부담하게 만들어, 결과적으로 신호를 보내는 데 상당한 비용(즉, 위험 부담의 증가)을 초래합니다.
• 중개기관이 하나인 경우
  • constant absolute risk aversion에 영향을 주지 않기 때문에 diversification에 영향 없음
    • 한 도박이 다른 도박에 영향을 주지 않기 때문
    • diversification by adding risk에 의해서는 중개기관이 독자적으로 생존할 수 없음
• 중개기관 안에 여러 은행가들이 있는 경우
  • 가정
    • 은행가들 사이에 정보, 행동 공유 → no group moral hazard problem
    • 각 은행가들의 signalling decision은 다음의 단일 기업가와 동일하다
      • mean: $N_\mu/N=\mu$, variance: $(1/N)^2N\sigma^2=\sigma^2/N$
      • 따라서 specific risk의 분산을 줄이는 역할을 한다.
      • 즉, subdividing risk가 나타난다.(위험을 여러명이 나누어 부담)

이제 다 끝났다. 이 이후 내용은 APPENDIX이므로 볼 사람만 보자. 이것도 너무 길어서 쪼갤 듯 하다.