Financial Intermediation and Delegated Monitoring - 2(1)

The Review of Economic Studies, Vol. 51, No. 3 (Jul., 1984), pp. 393-414 (22 pages) https://www.jstor.org/stable/2297430

2. A SIMPLE MODEL OF FIRM BORROWING -1

• 가정
  • 경제 내에는 N명의 기업가가 존재한다.
  • 기업가와 대출자는 위험 중립적이다.
  • 각 기업가들은 분할 불가능한 project를 가지고 있고, 이는 stochastic return을 낸다
  • 각 프로젝트의 input으로는 기업가 자신과 개별 대출자가 보유한 자산보다 훨씬 크다
  • 기업가의 자산은 0으로 가정한다.
  • 모든 소비가 기간 말에 이루어지는 단일 상품 경제를 가정.
  • 각 프로젝트는 ‘현재’에 input을 요구하며, 1 기간 이후에 output이 만들어진다.
    • 초기 투입량은 ‘1’로 지정한다.(normalize)
  • expectation of the output(기대 수익률)은 ‘R(경쟁 이자율)’의 수익률을 초과한다.
    • 경쟁 이자율: 은행들이 자본을 운용하면서 얻어야 하는 '정상적인 이윤률(normal profit rate)'에 의해 결정된다고 봅니다. 즉, 은행들은 자신들의 자본에 대해 일정 수준의 이윤을 기대하며, 그 기대 이윤률이 금융 비용(이자율)에 반영된다는 것입니다.
    • 기대 수익률이 경쟁 이자율을 초과하기 때문에, 위험 중립 기업가가 충분한 자본 투입을 확보할 수 있다면 이 프로젝트는 수행될 것이다.
  • 대출자 ‘m’명이 모여서 한 개의 프로젝트를 충당할 수 있다고 하자.
    • 대출자들이 각각 1/m의 부를 가지고 있다
    • 기업가는 m>1 인 대출자를 모집해야 한다.
      • 3번째 가정에 의함.
  • 기업가는 대출자에게 ‘투자하면 R보다 같거나 더 높은 수익률이 기대된다고 설득해야 함’
    • R/m per lender

total output of the project : $\tilde{y}$ (random variable)

가정 : $0<\tilde{y}<\infty$

원문 : Assume that $\tilde{y}$ is bounded between zero and $\bar{y} <\infty$.

기업가, 대출자 모두 이 확률분포에 동의한다고 가정하자.

이때, $E(\tilde{y})>R+K (\text{where} \ K>0)$이며, $y=0$ 이 될 수 있음에도 동의한다.

이때, $\tilde{y}$가 실현되는 것($y$)은 어떠한 기업가의 행동에 의존하지 않는다고 하자.

여기서 문제가 발생한다.

• $\tilde{y}$의 실현은 오직 기업가만 관측 가능하다.
• 즉, 이익 본 것을 그대로 배당을 해야 하지만, $y$가 낮다고 주장할 가능성이 항상 존재한다.
• m명의 대출자들에게 돌려주는 금액을 $z\geq0$라 하면, 기업가는 $y-z$만큼 먹게 된다.
• 이때, 소비는 음수가 될 수 없으므로 $y\geq z$ 이다.
• 기업가가 $z\geq0$값을 선택하도록 incentive를 제공해야 한다.
  • 투자할 때에, 대출자는 $E(z)\geq R$이 됨을 믿어야만 한다.
• 기업가는 $z$를 기반으로 계약을 설계
  • 이는 비용 없이 관찰 가능한 변수는 $z$이기 때문.
  • 그래도 대출자들도 $y$의 분포는 알고 있기 때문에, 자신에게 가장 유리한 지급액을 제시하는 기업가를 선택함. ( $z\in [0,y]$ → $z$는 $0\sim y$ 범위에서 결정됨)
• 만약, 항상 $y>R$ 이라면, 위험 중립 기업가는 R의 수익률을 제안한다.
  • 완전한 정보 하에서의 최적 계약이 가능함( $\tilde{y}=y=R$)이기 때문.
  • ‘위험’이 없으므로 경쟁이자율과 동일한 return을 투자자가 기대함.
  • Harris-Raviv (1979)
• $y=0$에 대한 가능성 때문에, 기업가가 모두 먹고 투자자에게 안 돌려주는 결과가 나올 수 있다.
  • 즉, $z=0$으로 만들어버릴 유인이 생긴다.
  • 이렇게 되면 자금 조달이 이루어지지 않을 수 있다.
  • 이에 비금전적인 페널티 (non-pecuniary penalties)를 추가한다.
    • 대출자에게 전가되지 않는 페널티
    • 이런 벌칙을 “기업가에 해당하는 에이전트”의 효용 함수에 반영하고, 음수 값이 가능하도록 함.
    • 이 음수값이 재화를 ‘생산’해서 긍정적인 결과를 내지 않도록 함.
    • 파산 페널티로 해석하는 것이 타당할 것
      • 파산 절차에 소요되는 시간
      • 부진한 성과에 대한 “설명”
      • 해고된 경영진의 구직 비용
      • 경영진의 파산에 의한 “평판” 손실
    • 이런 페널티로, 수행 자체가 불가능했던 프로젝트들도, 페널티를 도입함으로써 운영될 수 있다.
  • 그렇다고 너무 커지면 사회 전체적으로 낭비가 될 것임.

최적 계약은 어떻게 될까?